Bài Kiểm Tra Giữa Kỳ môn Sáp nhập, mua lại và tái cấu trúc doanh nghiệp | Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh

BỘGIÁODỤCVÀ ĐÀOTẠO
ĐẠIHỌCKINH TẾTP. HỒCHÍMINH
MÔN:SÁPNHẬP,MUALẠIVÀTÁICẤUTRÚC DOANHNGHIỆP BÀIKIỂMTRAGIỮAKỲ
Giảngviên:TS.NguyễnThịUyênUyên LHP:25C1FIN50509009
Họvàtên: DươngMaiĐìnhHuân Mãsốsinhviên:31231020803 Lớp:FNP004
Email:huanduong.31231020803@st.ueh.edu.vn Sốđiệnthoại:0765602411
TP.HồChíMinh,ngày3tháng12năm2025 1 BÀI GIỮA KÌ M&A
Câu 1: Giả định rằng một công ty mà bạn đang sở hữu cổ phần nhận được 2 lời
đề nghị về việc bán lại công ty của bạn. Có lý do nào để bạn có thể biện hộ cho
trường hợp Ban quản lý của công ty bạn lại chấp nhận lời đề nghị có mức giá
chào mua thấp hơn không? Giải thích.
Dưới góc nhìn cổ đông thì việc ban quản lý chọn một lời đề nghị có giá thấp hơn nghe
có vẻ khó chấp nhận nhưng trong nhiều trường hợp lại có lý do hợp lý bởi vì giá chào
mua cao chưa chắc mang lại lợi ích lâu dài. Có những bên thâu tóm trả giá cao chỉ để
nhanh chóng nắm quyền, sau đó thực hiện các thay đổi gây ảnh hưởng tiêu cực như
bán tài sản quan trọng, cắt giảm nhân sự hoặc ép công ty theo hướng đi không phù
hợp. Điều này có thể làm giảm giá trị doanh nghiệp về sau.
Ngược lại, bên đưa ra mức giá thấp hơn đôi khi lại có chiến lược phù hợp hơn với
định hướng phát triển của công ty. Họ có thể cam kết giữ lại đội ngũ quản lý, đầu tư
thêm nguồn lực và tôn trọng văn hóa doanh nghiệp. Nếu ban quản lý đánh giá rằng
nhà đầu tư này giúp công ty ổn định và phát triển bền vững thì việc chấp nhận mức giá thấp hơn vẫn hợp lý.
Vì thế, điểm cốt lõi không chỉ nằm ở mức giá mà còn ở chất lượng của người mua và
tác động dài hạn đối với doanh nghiệp. Nếu đề nghị thấp hơn nhưng mang lại sự an
toàn, minh bạch và triển vọng tốt hơn cho tương lai, thì lựa chọn này hoàn toàn có thể
bảo vệ lợi ích của cổ đông.
Câu 2: Các cổ đông của công ty Flannery vừa bỏ phiếu quyết định việc mua lại
công ty Stultz. Thông tin về mỗi công ty được cho dưới đây: Flannery Stultz Tỷ số P/E 6,35 12,70
Số lượng cổ phần thường 73.000 146.000 Thu nhập $230.000 $690.000 2
Các cổ đông của Flannery sẽ nhận được một cổ phần của Stultz cho 3 cổ phần
Flannery mà họ đang nắm giữ.
a. EPS của Stultz là bao nhiêu sau khi được sáp nhập? Tỷ số P/E sẽ là bao nhiêu
nếu giá trị NPV từ việc mua lại là bằng 0?
b. Tại sao điều mà Stultz phải lưu tâm là giá trị cộng hưởng từ sáp nhập hai công
ty này? Hãy giải thích tại sao câu trả lời của bạn giúp lý giải quyết định thực hiện việc mua lại? Bài làm
● Cổ đông Flannery nhận 1 cổ phần Stultz cho 3 cổ phần Flannery
=> Mỗi 1 cổ phần Flannery = 1/3 cổ phần Stultz.
● Số cổ phần Stultz mới phát hành: 73.000 × 1/3 = 24.333 cổ phần
● Tổng số cổ phần Stultz sau sáp nhập: 146.000 + 24.333 = 170.333 cổ phần
Đề giả sử NPV = 0 tức k có cộng hưởng nên lợi nhuận sau sáp nhập = tổng lợi nhuận hai công ty.
● Thu nhập kết hợp: 230.000 + 690.000 = $920.000
● EPS sau sáp nhập = Thu nhập kết hợp/Tổng số cổ phần = 920.000/170.333 = 5,4
● Giá cổ phiếu Stultz hiện tại: EPS × P/E = 690.000/146.000 × 12,7 = 60,02
● Để EPS sau sáp nhập là 5,4 và giá không thay đổi thì P/E mới là: P/E = 60,02/5,4 = 11,11
Vậy P/E sau sáp nhập là 11,11
● Trong thương vụ này, Stultz trả bằng cổ phiếu nghĩa là Stultz chia sẻ một phần
lợi ích tương lai của mình cho cổ đông Flannery. Nếu hai công ty chỉ gộp thu
nhập lại với nhau mà không có cộng hưởng, thì kết quả sẽ là NPV của thương 3
vụ bằng 0, giá cổ phiếu sau sáp nhập giữ nguyên, cổ đông Stultz không giàu lên
mà chỉ bị pha loãng quyền sở hữu vì số cổ phần tăng lên. Do đó, nguồn lợi duy
nhất để cổ đông Stultz thực sự được hưởng lợi là giá trị cộng hưởng: tiết kiệm
chi phí, tận dụng tốt hơn tài sản, tăng doanh thu nhờ quy mô lớn hơn, sức mạnh
thị trường cao hơn,… Những yếu tố này làm tăng tổng thu nhập và/hoặc P/E
của công ty sau sáp nhập, từ đó làm giá cổ phiếu Stultz tăng so với mức giá trước thương vụ.
Câu trả lời Stultz phải tập trung vào giá trị cộng hưởng cũng chính là tiêu chí để quyết
định có nên mua lại hay không:
● Nếu PV của cộng hưởng > giá trị mà Stultz trả cho Flannery tức là NPV > 0
điều này giúp cổ đông Stultz được lợi. Kết luận là nên thực hiện thương vụ
● Nếu synergy không đủ lớn hoặc gần bằng 0 như giả định ở câu (a) thì thương
vụ chỉ làm tăng quy mô nhưng không tạo thêm giá trị. Kết luận là Stultz không
có lý do kinh tế mạnh để chấp nhận rủi ro và chi phí mua lại.
Vì vậy, xem xét giá trị cộng hưởng chính là chìa khóa để Stultz đánh giá thương vụ có
thật sự mang lại lợi ích cho cổ đông mình hay không.
Câu 3: Công ty điện Cholern (CEC) là một công ty công ích cung cấp điện lực
cho vùng trung tâm Colorado. Các sự kiện gần đây liên quan đến trạm điều hành
nhà máy điện hạt nhân Mile –High của CEC đang không khuyến khích nhà đầu
tư. Một số cổ đông đang lo lắng về báo cáo tài chính gần đây nhất của công ty:
Gần đây, một nhóm nhà đầu tư cá nhân giàu có vừa đề nghị mua một nửa tài sản
của CEC theo mức giá thị trường. Ban giám đốc của CEC cho rằng, công ty nên
đồng ý thương vụ này vì lý do: “chúng tôi tin rằng thế mạnh của chúng ta trong
ngành năng lượng có thể được khai thác tốt hơn bởi CEC nếu chúng ta bán các
máy móc truyền tải và phát điện, chuyển sang ngành kinh doanh Viễn thông.
Mặc dù ngành viễn thông là một lĩnh vực kinh doanh có rủi ro hơn so với cung
cấp điện năng vì là một công ty công ích, đây cũng là một ngành tiềm năng mang
lại rất nhiều lợi nhuận” Yêu cầu: Theo Bạn, Ban giám đốc có nên chấp nhận đề
xuất mua lại này hay không? Tại sao có hoặc tại sao không? 4 Bài làm
Theo em, Ban giám đốc không nên chấp nhận bán một nửa tài sản chỉ để chuyển sang
ngành viễn thông. Dù báo cáo tài chính cho thấy hiệu quả hiện tại của CEC không cao,
đây không phải là lý do đủ mạnh để rời bỏ một ngành mà công ty có kinh nghiệm và
vị thế ổn định. CEC là doanh nghiệp công ích, có dòng tiền tương đối chắc chắn và
mức rủi ro thấp hơn nhiều so với viễn thông. Việc chuyển sang một ngành hoàn toàn
mới đồng nghĩa công ty phải chấp nhận rủi ro lớn hơn trong khi chưa chứng minh
được khả năng tạo ra lợi nhuận vượt trội. Bên mua đề nghị trả giá thị trường nghĩa là
cổ đông không thu được giá trị gia tăng nào từ thương vụ. Giá trị chỉ tăng nếu dự án
mới tạo ra NPV dương sau khi đã tính đến rủi ro cao hơn. Tuy nhiên, lập luận rằng
“viễn thông tiềm năng và lợi nhuận cao” chỉ là đánh giá cảm tính, chưa có phân tích
tài chính cụ thể. Quan trọng hơn, cổ đông hoàn toàn có thể tự đầu tư vào các công ty
viễn thông nếu họ muốn rủi ro cao hơn, không cần công ty tự đa dạng hóa vào lĩnh
vực ngoài năng lực cốt lõi.
Vì vậy, trừ khi ban giám đốc chứng minh được rằng khoản đầu tư mới thật sự mang
lại giá trị vượt trội, thương vụ này không phù hợp với mục tiêu tối đa hóa giá trị cổ
đông và không nên được chấp nhận.
Câu 4: a. Giả định các cổ đông của Hybrid sẽ đồng ý với giá sáp nhập là $68,75
cho mỗi cổ phần. Bridie nên tiến hành việc sáp nhập hay không?
b. Mức giá cao nhất trên mỗi cổ phần mà Bridie nên sẵn lòng trả cho Hybrid là bao nhiêu?
c. Giả định rằng Bridie không sẵn lòng với giao dịch sáp nhập bằng tiền mặt
nhưng sẽ xem xét giao dịch bằng hoán đổi cổ phiếu. Tỷ lệ hoán đổi là bao nhiêu
để cho việc sáp nhập tạo ra giá trị tương đương với giá trị sáp nhập ở phương án
ban đầu là $68,75 cho mỗi cổ phần?
d. Tỷ số hoán đổi chứng khoán cao nhất là bao nhiêu mà Bridie sẵn lòng trả và
thực hiện việc sáp nhập? 5 Bài làm
a) Giá mua toàn bộ với mực giá $68,75 với 5,2 triệu cổ phiếu đang phát hành là:
68,75 × 5,2 triệu = 357,5 triệu
Sau khi sáp nhập thì Hybrid sẽ vay 71 triệu và trả cổ tức đặc biệt 96 triệu cho
Birdie nên Birdie sẽ nhận ngay 96 triệu ở năm 0
Dòng tiền năm 0 của Birdie: CF0 = −357,5 + 96 = −261,5 triệu
Từ bảng dữ liệu ta có dòng tiền từ cổ tức của năm 1 đến năm 5 là: CF1= 24,864
CF2= 8,192 + 3,2 = 11,392 ( tiết kiệm thuế: 40% × 8 triệu = 3,2 triệu, chỉ được thực
hiện ở năm 2013 và 2014 tương ứng với năm thứ 2 và năm thứ 3 ) CF3= 18,624 + 3,2 = 21,824 CF4= 26,496 CF5= 36,512
Do đến cuối năm 2016, Birdie sở hữu toàn bộ doanh nghiệp Hybrid, nên nhận giá trị
vốn chủ sở hữu của Hybrid là: EV - Debt = 576 - 192 = 384 triệu
=> CF5= 36,512 + 384 = 420,512 triệu
Sau đó chiếu khấu về hiện tại với k = 11% PVt=��� �� PV1= 22,40 PV2= 9,24 PV3= 15,95 6 PV4= 17,44 PV5= 249,57
Tổng PV = 22,4 + 9,24 + 15,95 + 17,44 + 249,57 = 314,6
NPV = CF0 + NPV = −261,5 + 314,60 = +53,1 triệu > 0
=> Birdie nên sáp nhập Hybrid với giá 68,75 USD/Cổ phiếu
b) Từ câu trên ta có thể thấy rằng NPV đang dương 53,1 triệu nên Birdie có thể
trả thêm tối đa 53.1 triệu mà NPV vẫn = 0.
Giá tối đa tổng = 357,5 + 53,1 = 410,6 triệu
Giá mỗi cổ phần : 410,6/5,2 = 78,96 ( USD/Cổ phiếu ) ( đang phát hành 5,2
triệu cổ phần thường )
=> Vậy Birdie tối đa chỉ nên trả 78,96 USD/cổ phiếu
c) Giá cổ phiếu Birdie hiện tại là 94 USD/Cổ phiếu
Giá Hybrid cần nhận là 68,75 USD/Cổ phiếu
Tỷ lệ hoán đổi là: 68,75/94 = 0,731
=> Nếu Birdie không sẵn lòng với giao dịch sáp nhập bằng tiền mặt mà giao
dịch bằng hoán đổi cổ phiếu thì tỷ lệ hoán đổi sẽ là 0,731. Tức là hoán đổi
0,731 cổ phiếu Birdie cho 1 cổ phiếu Hybrid thì giá trị tài chính mà cổ đông
Hybrid nhận được sẽ tương đương với việc họ nhận 68,75 USD tiền mặt.
d) Sử dụng Mức giá tối đa mà Birdie có thể trả để tính tỷ lệ hoán đổi tối đa Birdie nên trả: 78,96/94 = 0,84
=> Tỷ số hoán đổi chứng khoán cao nhất là bao nhiêu mà Birdie sẵn lòng trả và
thực hiện việc sáp nhập là 0,84. Đây là ngưỡng cao nhất mà Birdie có thể trả
mà không làm thiệt hại lợi ích của cổ đông hiện hữu. Điều này có nghĩa là, nếu 7
Birdie phải trả nhiều hơn 0,84 cổ phiếu Birdie cho mỗi cổ phiếu Hybrid, thì chi
phí thực tế của thương vụ sẽ vượt quá giá trị tương lai mà Hybrid tạo ra, làm
NPV âm và gây thiệt hại cho cổ đông Birdie. Bất kỳ tỷ lệ nào cao hơn mức này
đều khiến sáp nhập trở nên không hiệu quả và không nên thực hiện.
Câu 5: Theo bạn, hoạt động M&A trong giai đoạn nền kinh tế khó khăn có khác
với thời kỳ nền kinh tế thuận lợi hay không? Giải thích tại sao hoạt động M&A
thường diễn ra theo sóng? Bài làm
Hoạt động M&A trong giai đoạn kinh tế khó khăn thường khác đáng kể so với thời kỳ
kinh tế thuận lợi. Khi nền kinh tế suy giảm, giá cổ phiếu và giá trị doanh nghiệp
thường giảm mạnh, khả năng tiếp cận vốn của các công ty yếu đi, và nhiều doanh
nghiệp rơi vào tình thế thiếu thanh khoản. Điều này khiến các thương vụ M&A trong
giai đoạn khó khăn thường mang tính cơ hội tức là bên mua có xu hướng săn các công
ty đang bị định giá thấp, gặp khó khăn tài chính hoặc có tài sản giá trị nhưng quản trị
yếu. Ngược lại, khi nền kinh tế thuận lợi, doanh nghiệp dễ huy động vốn hơn, tâm lý
nhà đầu tư tích cực, lợi nhuận tăng trưởng nên các thương vụ diễn ra với kỳ vọng mở
rộng thị trường, tăng trưởng nhanh và tối ưu hóa chiến lược dài hạn thay vì giải cứu hay tái cấu trúc.
Hoạt động M&A thường diễn ra theo sóng vì thị trường chịu ảnh hưởng mạnh từ chu
kỳ kinh tế, chi phí vốn và tâm lý nhà đầu tư. Khi kinh tế phát triển, định giá doanh
nghiệp tăng, khả năng vay nợ tốt hơn, dòng tiền dồi dào và kỳ vọng tăng trưởng cao
tạo ra làn sóng M&A mở rộng. Khi kinh tế suy thoái, chi phí vốn tăng, doanh nghiệp
gặp khó khăn, xuất hiện làn sóng M&A thâu tóm giá rẻ, tái cấu trúc hoặc mua lại tài
sản gặp nợ xấu. Ngoài ra, chính sách vĩ mô, thay đổi công nghệ và cạnh tranh trong
ngành cũng tạo ra những đợt M&A tập trung theo thời điểm. Vì thế, M&A không diễn
ra ngẫu nhiên mà thường bùng nổ theo từng giai đoạn, hình thành rõ rệt những làn
sóng M&A trong lịch sử. 8