Bài thu hoạch chương 5 : các chiến thuật phòng và chống thâu tóm thù địch môn Sáp nhập, mua lại và tái cấu trúc doanh nghiệp | Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh

BỘ GIÁO DỤC & ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH BÀI THU HOẠCH CHƯƠNG 5
MÔN HỌC: SÁP NHẬP, MUA LẠI VÀ TÁI CẤU TRÚC DOANH NGHIỆP Giảng viên: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên Sinh viên: Võ Thị Linh Nhi MSSV: 31231027686 Khóa - Lớp: 49 – FN0003 SĐT: 0932033205 Email:
nhivo.31231027686@st.ueh.edu.vn
Thành phố Hồ Chí Minh, ngày 24 tháng 11 năm 2025 MỤC LỤC
1. TỔNG QUAN VỀ THÂU TÓM VÀ THÂU TÓM THÙ ĐỊCH .....................................3
1.1. Tổng quan về thâu tóm .................................................................................................3
1.1.1. Các quan điểm về thâu tóm ...................................................................................3
1.1.2. Các hình thức thâu tóm ......................................................................................... 4
1.2. Tổng quan về thâu tóm thù địch ................................................................................. 4
1.2.1. Khái niệm về thâu tóm thù địch ........................................................................... 4
1.2.2. Động cơ thực hiện thâu tóm thù địch ...................................................................4
1.2.3. Quy trình thực hiện thâu tóm thù địch ................................................................5
2. CÁC CHIẾN THUẬT PHÒNG VÀ CHỐNG THÂU TÓM THÙ ĐỊCH .....................5
2.1. Quan điểm về các chiến thuật phòng và chống thâu tóm thù địch ......................... 5
2.2. Lý do công ty mục tiêu phòng và chống thâu tóm thù địch .....................................6
2.3. Các mục tiêu của các biện pháp phòng và chống thâu tóm thù địch ......................7
2.4. Các chiến thuật phòng và chống thâu tóm thù địch ................................................. 7
2.4.1. Các chiến thuật phòng thâu tóm thù địch ........................................................... 7
2.4.1.1. Chiến thuật phòng thâu tóm thông qua Điều lệ công ty ................................... 7
2.4.1.2. Chiến thuật Cây dù vàng ................................................................................... 8
2.4.1.3. Chiến thuật Viên thuốc độc ............................................................................... 8
2.4.2. Các chiến thuật chống thâu tóm thù địch của công ty mục tiêu .....................12
2.4.2.1. Chiến thuật Thư xanh và thỏa thuận giới hạn việc nắm giữ cổ phần .............12
2.4.2.2. Chiến thuật Hiệp sĩ áo trắng và Địa chủ áo trắng ..........................................12
2.4.2.3. Chiến thuật Tái cấu trúc vốn và mua lại cổ phần của chính mình .................13
2.4.2.4. Chiến thuật Tái cấu trúc tài sản ......................................................................13
2.4.2.5. Một số chiến lược khác ....................................................................................14
TÀI LIỆU THAM KHẢO .................................................................................................... 16
CHƯƠNG 5: CÁC CHIẾN THUẬT PHÒNG VÀ CHỐNG THÂU TÓM THÙ ĐỊCH
1. TỔNG QUAN VỀ THÂU TÓM VÀ THÂU TÓM THÙ ĐỊCH
1.1. Tổng quan về thâu tóm
1.1.1. Các quan điểm về thâu tóm
● “Thâu tóm là một giao dịch hoặc một chuỗi giao dịch mà tại đó một người (cá nhân,
các cá nhân hoặc công ty) tiếp nhận sự kiểm soát tài sản của công ty mục tiêu, bằng
hình thức trực tiếp là trở thành người sở hữu của các tài sản đó hay bằng hình thức
gián tiếp là chiếm lấy quyền kiểm soát, quản lý của công ty mục tiêu.”
- Weinberg & Blank, Takeovers and Mergers (1979)
● “Thâu tóm là hoạt động dùng để chỉ một công ty này tìm cách nắm giữ quyền kiểm
soát một công ty khác thông qua việc nắm giữ toàn bộ hoặc một phần cổ phần hoặc
toàn bộ tài sản của công ty để kiểm soát toàn bộ quyết định của công ty.”
- Patrick A. Gaughan, Mergers, Acquisitions, and Corporate Restructurings (2002)
● “Thâu tóm là hoạt động được thực hiện thông qua việc giao dịch cổ phiếu có quyền
biểu quyết của công ty mục tiêu với công ty đi thâu tóm, bất chấp cuộc giao dịch này
có mang tính chất sáp nhập hay không.”
- Sandra Betton, B. Espen Eckbo, Karin S. Thorburn, Corporate Takeovers (2008)
● “ Thâu tóm là một hình thức sáp nhập mà trong đó công ty đi thâu tóm sẽ tìm cách
kiểm soát công ty mục tiêu thông qua việc mua cổ phiếu của công ty này. Nói cách
khác, thâu tóm là một quá trình chuyển giao quyền kiểm soát công ty từ nhóm cổ
đông này sang nhóm cổ đông khác.”
- Thomas Mathew, Corporate Restructuring (2014)
Tóm lại, thâu tóm là một hoạt động xảy ra khi một công ty được gọi là công ty thâu tóm tìm
cách nắm giữ quyền kiểm soát của một hoặc nhiều công ty khác gọi là công ty mục tiêu
thông qua việc mua toàn bộ hoặc một tỷ lệ cổ phiếu đủ để nắm quyền kiểm soát công ty mục tiêu.
1.1.2. Các hình thức thâu tóm
●Thâu tóm thân thiện: là hình thức mà các công ty trong thương vụ luôn đạt được
các thỏa thuận theo nguyên tắc tình nguyện, tận tâm, có thiện chí và cùng có lợi.
●Thâu tóm thù địch: Là một thương vụ thâu tóm mà theo đó lời đề nghị chào mua
của công ty thâu tóm luôn bị công ty mục tiêu từ chối nhưng công ty thâu tóm vẫn
quyết tâm thực hiện thương vụ.
1.2. Tổng quan về thâu tóm thù địch
1.2.1. Khái niệm về thâu tóm thù địch
Sự thâu tóm thù địch còn gọi là sự thôn tính thù địch hay sự tiếp quản thù địch. là Đây
được coi là việc mua lại một công ty (được gọi là công ty mục tiêu) bởi một công ty khác
(được gọi là công ty mua lại) được thực hiện bằng cách mua lại trực tiếp cổ phần từ các
cổ đông của công ty hoặc đấu tranh để nắm quyền quản lí. Một sự tiếp quản thù địch có
thể được thực hiện thông qua chiến thuật Tender Offer hay chiến thuật Proxy Fight.
“Khi đề xuất của nhà thầu nhận được phản hồi tích cực từ Giám đốc điều hành của mục tiêu,
các giá thầu thù địch là những đề nghị không mong muốn, thách thức định hướng chiến lược
và sự lãnh đạo của công ty”. (Pearce II và Robinson, 2004).
1.2.2. Động cơ thực hiện thâu tóm thù địch
Động cơ lớn nhất mà công ty thâu tóm thực hiện thương vụ thâu tóm thù địch là để nắm
được quyền kiểm soát công ty mục tiêu.
Chú ý: Công ty thâu tóm phải thực hiện thâu tóm thù địch vì:
● Công ty thâu tóm khởi đầu bằng những tín hiệu thân thiện phát đến cho công ty mục
tiêu, nhưng thay vì nhận được sự đồng ý của công ty mục tiêu, công ty đi thâu tóm lại
bị công ty mục tiêu từ chối, thậm chí công ty đi thâu tóm còn nhận được những phản
ứng không thân thiện từ công ty mục tiêu, khiến công ty thâu tóm phải thay đổi chiến
thuật từ thân thiện sang thù địch.
● Công ty thâu tóm biết rằng việc thâu tóm thân thiện là không thể thực hiện được nên
bắt đầu luôn bằng một hành động thù địch.
● Đây có thể xem là một biện pháp phòng thủ chống thâu tóm của công ty mục tiêu.
Công ty thâu tóm trước đó có thể là công ty mục tiêu, để phòng chống thâu tóm, công
ty mục tiêu quay sang mua lại công ty đang có ý định thâu tóm mình, và dĩ nhiên
không thể thâu tóm thân thiện với kẻ thù của mình.
● Lợi ích sau khi thâu tóm thù địch cao hơn so với thâu tóm thân thiện về bộ máy quản
lý: Một cuộc thâu tóm thù địch nếu diễn ra thành công, có thể khiến bộ máy quản lý
công ty mục tiêu thay đổi hoàn toàn. Vì vậy, nếu công ty thâu tóm cho rằng việc thay
đổi ban quản lý công ty mục tiêu sẽ khiến công ty mục tiêu phát triển và lớn mạnh
hơn nữa, công ty thâu tóm có thể lựa chọn tấn công thù địch ngay từ đầu.
● Quan điểm cá nhân: việc lựa chọn một cuộc tấn công thù địch cũng có thể đến từ cảm
xúc cá nhân của người giữ vị trí quan trọng trong công ty thâu tóm.
1.2.3. Quy trình thực hiện thâu tóm thù địch
Bước 1: Công ty thâu tóm xác định động cơ của thương vụ thâu tóm và công ty mục tiêu.
Bước 2: Công ty thâu tóm định giá công ty mục tiêu để trên cơ sở đó đề xuất giá chào mua.
Bước 3: Công ty thâu tóm đàm phán các điều kiện với công ty mục tiêu: Giá chào mua cổ
phiếu, các điều khoản thanh toán, điều kiện tài chính, tiềm năng triển vọng của công ty thâu tóm….
Bước 4: Công ty thâu tóm xây dựng các chiến thuật thâu tóm dựa trên phản ứng của công ty
mục tiêu. Có 3 chiến thuật thâu tóm mà công ty thâu tóm cân nhắc là: ● Chiến thuật Bear Hugs
● Chiến thuật Tender Offers
● Chiến thuật Proxy Fights
Bước 5: Công ty thâu tóm thực hiện các chiến thuật thâu tóm, nếu thương vụ thâu tóm
thành công sẽ xử lý các vấn đề hậu thâu tóm.
2. CÁC CHIẾN THUẬT PHÒNG VÀ CHỐNG THÂU TÓM THÙ ĐỊCH
2.1. Quan điểm về các chiến thuật phòng và chống thâu tóm thù địch
●Theo Donald DePamphilis (2011): “Chiến thuật phòng thâu tóm là những hành
động, những biện pháp được công ty mục tiêu thực hiện nhằm ngăn cản hành động
thâu tóm các công ty thâu tóm. Chiến thuật chống thâu tóm là những hành động,
những biện pháp được thiết kế để làm chậm lại các diễn biến có thể xảy ra từ thương
vụ thâu tóm xuất phát từ lời đề nghị chào mua không mong muốn hoặc buộc công ty
đi mua phải trả giá cao hơn để công ty thâu tóm phải từ bỏ ý đồ thâu tóm”.
●Theo Mohit Chawla (2015): “Chiến thuật chống thâu tóm là việc công ty mục tiêu
thực hiện một nhóm các biện pháp nhằm bảo vệ công ty mục tiêu trước sự đe dọa
thâu tóm của công ty thâu tóm”.
→ Chiến thuật phòng, chống thâu tóm thù địch là những hành động, những biện pháp,
những chiến thuật mà công ty mục tiêu sử dụng để chống lại những hành động có liên quan
đến thâu tóm của các công ty thâu tóm tiềm năng.
2.2. Lý do công ty mục tiêu phòng và chống thâu tóm thù địch
Vì các cổ đông công ty mục tiêu có niềm tin rằng, lợi ích của công ty mục tiêu khi
tồn tại độc lập là lớn hơn so với lợi ích mà công ty mục tiêu nhận được khi bán lại công ty.
Kết quả này xảy ra là do nhiều nguyên nhân, trong đó có 2 nguyên nhân nổi bật:
● Do tình trạng bất cân xứng thông tin xảy ra, tạo nên khoảng cách kỳ vọng về giá giữa bên bán và bên mua.
o Các cổ đông của công ty mục tiêu biết được, trong tương lai công ty sẽ tung ra thị trường
những sản phẩm mới, công ty mục tiêu có nhiều cơ hội đạt được mức sinh lợi cao hơn, dẫn
tới giá cổ phiếu của công ty mục tiêu sẽ gia tăng, trong khi công ty thâu tóm lại đang chào
mua công khai cổ phiếu của công ty mục tiêu với giá thấp hơn.
o Cơ sở định giá của bên mua thường là giá thị trường cộng với một phần giá trị thặng dư đ
mua quyền kiểm soát. Trong khi đó, bên bán thường dựa vào một trong các cơ sở: (i) giá thị
trường (hoặc tham chiếu với giá thị trường) cao nhất của công ty tại thời điểm thị trường
thuận lợi nhất; (ii) giá trị thương vụ M&A cao nhất của một công ty có nhiều điểm tương
đồng đã thành công; (iii) giá trị tài sản hiện hữu cộng với giá trị tài sản vô hình (như thương
hiệu hay các bằng sáng chế) do công ty tự định giá. Thị trường càng ảm đạm, khoảng cách
về kỳ vọng giá càng tăng và tỷ lệ các thương vụ thành công sẽ giảm xuống trừ phi bên mua sẵn sàng trả giá cao.
● Vấn đề đại diện: Hội đồng quản trị công ty mục tiêu thường bị thay thế sau khi bị
thâu tóm có thể khiến cho lợi ích của Hội đồng quản trị công ty mục tiêu bị tổn thất.
Do đó để “giữ ghế” kèm các quyền lợi của mình, Hội đồng quản trị công ty mục tiêu
phải thực hiện các chiến thuật chống lại.
2.3. Các mục tiêu của các biện pháp phòng và chống thâu tóm thù địch
Các chiến thuật phòng và chống thâu tóm thường hướng đến hai mục tiêu chính sau đây:
● Ngăn chặn công ty thâu tóm thực hiện thâu tóm công ty mục tiêu.
● Trong trường hợp việc thâu tóm là không tránh khỏi, mục tiêu của các chiến thuật
phòng và chống thâu tóm của công ty mục tiêu hướng đến là tối đa hóa lợi ích cho
các cổ đông của công ty mục tiêu, làm cho lợi ích của các cổ đông công ty mục tiêu càng nhiều càng tốt.
2.4. Các chiến thuật phòng và chống thâu tóm thù địch
2.4.1. Các chiến thuật phòng thâu tóm thù địch
2.4.1.1. Chiến thuật phòng thâu tóm thông qua Điều lệ công ty
Điều lệ công ty liên quan đến các điều khoản quy định và các văn bản pháp lý dựa trên các
điều lệ để quản trị công ty. Trong số các quy định, điều lệ được công ty soạn thảo có thể bao
gồm cả các điều khoản liên quan đến hoạt động thâu tóm đặc biệt là liên quan đến hoạt động
phòng thâu tóm. Thông thường các công ty soạn thảo điều lệ với mục tiêu làm cho việc mua
lại (thâu tóm) công ty khó khăn hơn.
-Điều lệ liên quan đến Hội đồng quản trị được phân loại hay Hội đồng quản trị không được phân loại:
▪ Hội đồng quản trị được phân loại là kiểu hội đồng quản trị mà trong đó chỉ có
một số thành viên Hội đồng quản trị được bầu chọn lại vào mỗi năm, và có
nhiệm kỳ hoạt động trong nhiều năm.
▪ Hội đồng quản trị không được phân loại là kiểu hội đồng quản trị mà mỗi năm
các cổ đông có thể tiến hành bầu chọn lại tất cả các thành viên trong Hội đồng quản trị.
→ Hội đồng quản trị được phân loại có thể làm cho công ty mua lại tốn thêm thời gian cần
thiết để có được đa số ghế trong Hội đồng quản trị.
Ví dụ: Nếu trong điều lệ công ty có quy định 1/3 thành viên trong Hội đồng quản trị được
bầu chọn mỗi năm, với nhiệm kỳ hoạt động trong 3 năm thì công ty mua lại chỉ có thể nắm
được quyền kiểm soát 1/3 số ghế trong năm thứ 1 sau khi mua lại. Vào năm sau thì công ty
mua lại chỉ có thể kiểm soát được 2/3 số ghế. Do đó, công ty mua lại không thể thay đổi Hộ
đồng quản trị nhanh chóng như họ mong muốn.
-Các điều khoản đại đa số: Điều lệ công ty cũng có thể quy định các điều khoản đại
đa số liên quan đến tỷ lệ phần trăm cổ phần biểu quyết tán thành cần thiết để chấp
thuận một số giao dịch quan trọng trong đó có hoạt động sáp nhập. Điều khoản đại đa
số trong bản điều lệ của công ty thường quy định tỷ lệ phần trăm cần thiết này phải
cao hơn 50% hoặc là 2/3. Điều khoản đại đa số có thể làm gia tăng khó khăn cho hoạt
động mua lại khi công ty thâu tóm phải đối mặt với Hội đồng quản trị thù địch.
2.4.1.2. Chiến thuật Cây dù vàng
Chiến thuật này đề cập đến khoản tiền thỏa thuận trợ cấp thôi việc hấp dẫn, đền bù cho Ban
giám đốc công ty mục tiêu nếu công ty buộc họ phải chấm dứt công việc trước thời hạn hợp
đồng. Thỏa thuận này sẽ ngăn cản việc sáp nhập vì sẽ làm gia tăng chi phí mua lại cho công ty đi thâu tóm. Ưu điểm:
- Làm tăng chi phí mua lại cho bên thâu tóm: Gói trợ cấp thôi việc lớn khiến thương vụ sáp
nhập trở nên đắt đỏ hơn, từ đó có thể ngăn cản hoặc làm giảm động lực thâu tóm.
- Giảm tổn thất cá nhân của ban giám đốc khi bị mất việc: Khoản tiền lớn trong thỏa thuận
làm dịu bớt thiệt hại khi ban giám đốc bị buộc thôi việc sau sáp nhập, giúp họ bớt phản đối thương vụ.
- Làm giảm khuynh hướng ban giám đốc chống lại mua lại: Vì đã được bù đắp thỏa đáng,
ban giám đốc ít có động cơ chống lại các thương vụ thâu tóm điều mà họ thường làm vì sợ mất việc. Nhược điểm:
- Hiệu quả ngăn cản thâu tóm không cao: Nghiên cứu cho thấy khoản bồi thường “Cây dù
vàng” chỉ là phần nhỏ trong tổng chi phí mua lại, nên khả năng ngăn cản thâu tóm thực ra không mạnh.
- Có thể làm tăng xác suất công ty bị mua lại: Do ban giám đốc bớt phản đối khi được bồi
thường hậu hĩnh, chiến thuật này vô tình làm thương vụ thâu tóm dễ diễn ra hơn, thay vì ngăn cản.
2.4.1.3. Chiến thuật Viên thuốc độc
●Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ nhất – Kế hoạch cổ phiếu ưu đãi
Để thực hiện chiến thuật này, công ty mục tiêu sẽ phát hành ra loại cổ phiếu ưu đãi có khả
năng chuyển đổi thành cổ phiếu thường, mang lại những quyền lợi nhất định cho người nắm
giữ những cổ phiếu này trong điều kiện nếu công ty bị thâu tóm. Chiến thuật này sẽ làm cho
tỷ lệ sở hữu của công ty thâu tóm bị pha loãng Ưu điểm:
- Chuyển đổi cổ phiếu ưu đãi của công ty mục tiêu thành cổ phiếu thường của công ty đi
thâu tóm sẽ gây pha loãng quyền sở hữu của bên thâu tóm.
- Làm cho bên thâu tóm khó đạt được quyền kiểm soát công ty mục tiêu.
- Góp phần bảo vệ quyền lợi của cổ đông hiện hữu.
- Hỗ trợ ban quản trị công ty mục tiêu duy trì quyền điều hành và giảm rủi ro bị thâu tóm không mong muốn. Nhược điểm:
- Thời gian thu hồi dài, có thể kéo dài hơn mười năm, khiến công ty bị hạn chế về tính linh hoạt tài chính.
- Ảnh hưởng tiêu cực đến bảng cân đối kế toán, do cổ phiếu ưu đãi thường được tính như nợ
dài hạn, làm tăng tỷ lệ nợ và khiến công ty bị đánh giá là rủi ro hơn trong mắt nhà đầu tư.
●Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ hai - Flip-over right
Để thực hiện chiến thuật này, công ty mục tiêu sẽ phát hành cổ tức cho cổ đông
thường dưới dạng quyền chọn. Các quyền chọn này sẽ cho phép cổ đông có quyền mua cổ
phiếu ưu đãi của công ty mục tiêu với một mức giá chiết khấu. Các quyền chọn này thường
tồn tại trong một khoảng thời gian cố định (10 năm). Trước khi xảy ra sự kiện kích hoạt, các
quyền chọn này chưa thể thực hiện được, tức là các quyền chọn này được giao dịch cùng
với cổ phiếu thường và có thể được HĐQT của công ty mục tiêu mua lại với một mức giá
danh nghĩa. Tuy nhiên, sau khi sự kiện kích hoạt diễn ra, các quyền chọn này sau khi được
thực hiện sẽ làm pha loãng trầm trọng cổ phần của công ty đi thâu tóm. Ưu điểm:
- Loại trừ tác động tiêu cực lên bảng cân đối kế toán, do không cần phát hành cổ phiếu ưu
đãi như chiến thuật viên thuốc độc thế hệ đầu.
- Tăng chi phí thâu tóm và làm giảm sức hấp dẫn của thương vụ đối với bên đi thâu tóm,
nhờ việc pha loãng cổ phần khi quyền mua được kích hoạt. Nhược điểm:
- Hiệu quả hạn chế trong việc ngăn chặn các thương vụ thâu tóm không toàn phần, vì cơ chế
bảo vệ chỉ được kích hoạt khi xảy ra hành động thâu tóm 100%.
- Chiến thuật này cũng khiến công ty mục tiêu gặp khó khăn trong việc tìm kiếm hiệp sĩ trắng.
●Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ ba – Flip – in right
Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ ba – Flip – in giống chiến thuật Viên thuốc
độc thế hệ thứ hai – Flip – over ở chỗ chiến thuật này cũng cho phép cổ đông của công ty
mục tiêu quyền mua cổ phiếu của công ty ở một mức giá thấp, các quyền chọn này cũng chỉ
có thể thực hiện được sau khi xảy ra sự kiện kích hoạt. Tuy nhiên, điểm khác biệt giữa
Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ ba – Flip – in và chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ
thứ hai – Flip – over là ở chỗ Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ ba – Flip – in cho phé
cổ đông của công ty mục tiêu quyền mua cổ phiếu của công ty trước khi công ty bị sáp nhập
Viên thuốc độc – Flip - in sau khi bị kích hoạt sẽ làm tăng chi phí thâu tóm của công ty đi
thâu tóm thông qua việc làm tăng số lượng cổ phần của công ty mục tiêu. Công ty thâu tóm
phải tốn nhiều tiền hơn để mua lại cổ phần của công ty mục tiêu trong giao dịch Cash - for
share exchange hoặc phải phát hành nhiều cổ phần hơn trong giao dịch Share - for share
exchange. Các quyền chọn dạng Flip - in này sau khi được thực hiện sẽ làm pha loãng cổ
phần và quyền biểu quyết của công ty mục tiêu và do đó khiến công ty thâu tóm khó có thể
mua lại một lượng lớn cổ phần của công ty mục tiêu thông qua thị trường mở, thông qua
đàm phán hoặc thông qua lời chào mua công khai 1 phần. Ưu điểm:
- Hiệu quả khi đối đầu với những công ty thâu tóm chỉ muốn giành quyền kiểm soát công ty
mục tiêu mà không mua toàn bộ.
- Khi Flip-in được triển khai, việc thâu tóm trở nên rất tốn kém, do cổ đông hiện hữu được
quyền mua thêm cổ phiếu giá ưu đãi, làm pha loãng quyền sở hữu của bên thâu tóm.
- Flip-in có thể được kết hợp với Flip-over trong cùng một kế hoạch, tận dụng ưu điểm của
cả hai chiến thuật, vừa chống thâu tóm toàn bộ (Flip-over), vừa chống thâu tóm kiểm soát
không chiếm đa số (Flip-in). Nhược điểm:
- Chiến thuật Flip-in chỉ thực sự hiệu quả khi công ty đi thâu tóm đạt được tỷ lệ sở hữu cao
và cố gắng kiểm soát quyền quyết định; nếu bên thâu tóm đạt 100% cổ phần, Flip-in vẫn có tác dụng hạn chế.
- Việc áp dụng cơ chế Flip-in có thể tăng chi phí quản trị và phức tạp hóa cấu trúc cổ phần,
đòi hỏi công ty phải tính toán kỹ lưỡng trước khi triển khai.
●Kế hoạch thoái vốn (Back-end Plan)
Với chiến thuật viên thuốc độc dạng Back–end, công ty mục tiêu cũng phát hành cổ tức cho
cổ đông dưới dạng quyền chọn. Các quyền chọn này cho phép cổ đông có quyền đề nghị
công ty mục tiêu chuyển đổi cổ phiếu mà họ đang nắm giữ sang tiền mặt hoặc các chứng
khoán khác có giá trị bằng với một mức giá Back–end cụ thể đã thiết lập trước. Cũng như
chiến thuật viên thuốc độc dạng Flip – in và Flip – over, các quyền chọn này có thể được
HĐQT công ty mục tiêu mua lại với một mức giá danh nghĩa, được giao dịch cùng với cổ
phiếu thường và không thể thực hiện được trước khi sự kiện kích hoạt được diễn ra. Tuy
nhiên, sau khi sự kiện kích hoạt diễn ra, các quyền chọn này không thể bị mua lại và các cổ
đông của công ty mục tiêu – ngoại trừ công ty thâu tóm – có thể thực hiện quyền chọn thông
qua việc chào mua cổ phần thường của họ với công ty phát hành.
Nguyên tắc thiết lập giá thoái vốn:
- Giá thoái vốn được đặt trên mức giá thị trường để tạo ra mức giá tối thiểu cho thương vụ
thâu tóm, bảo vệ cổ đông hiện hữu khỏi các đề nghị mua lại không công bằng.
- Hội đồng quản trị phải thiết lập mức giá này một cách hợp lý và thiện chí, đảm bảo giá trị
thực sự phản ánh lợi ích của cổ đông.
●Kế hoạch biểu quyết (Voting plans)
Với chiến thuật viên thuốc độc dạng Voting plans, công ty mục tiêu sẽ trả cổ tức cho cổ
đông dưới dạng cổ phiếu ưu đãi mà những cổ phiếu ưu đãi này sẽ cho phép cổ đông nắm giữ
được quyền “siêu biểu quyết” khi có một cá nhân hoặc tổ chức bên ngoài nào mua lại một tỷ
lệ lớn cổ phiếu của công ty mục tiêu. Chiến thuật này sẽ làm pha loãng trầm trọng quyền
biểu quyết trong công ty mục tiêu. Từ đó, ngăn không cho công ty thâu tóm giành được
quyền kiểm soát công ty mục tiêu.
Ưu điểm: Ngăn ngừa các bên thâu tóm thù địch đạt được quyền kiểm soát biểu quyết, bảo
vệ quyền lực quản lý và lợi ích của cổ đông hiện hữu.
Nhược điểm: Chiến thuật này không được sử dụng phổ biến, do tính hợp pháp của kế hoạch
đã từng bị thử thách tại tòa án và có khả năng bị bác bỏ.
2.4.2. Các chiến thuật chống thâu tóm thù địch của công ty mục tiêu
2.4.2.1. Chiến thuật Thư xanh và thỏa thuận giới hạn việc nắm giữ cổ phần
Greenmail - Thư xanh liên quan đến việc những người bên ngoài mua cổ phiếu của
một công ty sau đó buộc công ty phải mua lại các cổ phiếu đó với giá ưu đãi để tránh bị chiếm quyền kiểm soát.
→ Giám đốc của công ty mục tiêu có thể thực hiện chiến thuật mua lại cổ phiếu của chính
công ty mình để ngăn chặn trước một thương vụ mua lại. Trong phương thức này, công ty
mua lại chính cổ phiếu của công ty mình từ một công ty đề nghị mua lại, thường là ở mức
giá cao, với điều kiện là người bán cổ phiếu hứa không mua lại công ty mục tiêu trong một
khoảng thời gian quy định. Khoản thanh toán như vậy được gán cho là thư xanh.
→ Một thỏa thuận giới hạn việc nắm giữ cổ phần xảy ra khi công ty mua lại đồng ý, với một
khoản tiền phí, giới hạn mức nắm giữ cổ phần của công ty mục tiêu. Như một phần của thỏa
thuận, công ty mua lại thường hứa cho công ty mục tiêu được ưu tiên là người đầu tiên được
mời hoặc là người đầu tiên có quyền từ chối mua lại cổ phiếu của mình khi công ty mua lại
bán cổ phần đang nắm giữ. Lời hứa này nhằm ngăn chặn một lượng cổ phần của công ty
mục tiêu rơi vào tay của các công ty muốn mua lại khác.
2.4.2.2. Chiến thuật Hiệp sĩ áo trắng và Địa chủ áo trắng
- Công ty mục tiêu khi phải đối diện với lời đề nghị sáp nhập không thân thiện có thể
sắp xếp để được sáp nhập với một công ty thâu tóm khác thân thiện hơn, công ty thâu
tóm này sẽ được gọi là Hiệp sĩ áo trắng. Hiệp sĩ áo trắng được ủng hộ chỉ đơn giản là
vì họ sẵn lòng trả giá cao hơn để mua lại công ty. Bên cạnh đó, họ cũng có thể hứa l
không cho nhân viên nghỉ việc, không sa thải các giám đốc hoặc không bán đi một số
bộ phận kinh doanh trong công ty.
- Ban giám đốc thay vì muốn tránh việc bị mua lại có thể mời một bên thứ ba đầu tư
vào công ty, với điều kiện họ phải bỏ phiếu cho ban điều hành và không mua cổ phần
bổ sung. Bên thứ ba này được gọi là Địa chủ áo trắng.
2.4.2.3. Chiến thuật Tái cấu trúc vốn và mua lại cổ phần của chính mình
Ban điều hành công ty mục tiêu có thể tiến hành vay nợ để mua lại cổ phần của chính mình.
- Thứ nhất, khi công ty mục tiêu gia tăng nợ sử dụng trong cấu trúc vốn, nhờ vào sự
gia tăng trong khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế của lãi vay làm cho giá cổ phiếu của
công ty có sự gia tăng. Từ sự gia tăng trong giá cổ phiếu của công ty mục tiêu sẽ làm
cho thương vụ mua lại trở nên ít hấp dẫn hơn dưới góc độ của công ty thâu tóm. Tuy
nhiên, chiến thuật này chỉ nên được sử dụng ở những công ty sở hữu cấu trúc vốn có
mức độ nợ thấp hơn mức độ nợ tối ưu và dòng tiền ổn định.
- Thứ hai, ban điều hành công ty mục tiêu có thể phát hành chứng khoán mới nhằm gia
tăng quyền bỏ phiếu và kiểm soát so với trước khi thực hiện tái cấu trúc vốn. Việc
gia tăng quyền kiểm soát cũng sẽ làm cho việc mua lại mang tính thù địch trở nên khó khăn hơn.
- Thứ ba, các công ty có quá nhiều tiền mặt trên bảng cân đối kế toán thường được
xem là những công ty mục tiêu hấp dẫn trong mắt các công ty thâu tóm. Khi nói đến
tái cấu trúc vốn, công ty mục tiêu có thể dùng lượng tiền mặt này để chi trả cổ tức
hoặc mua lại cổ phiếu, khi đó làm giảm mức độ hấp dẫn của công ty trước những
công ty mua lại mang tính thù địch.
2.4.2.4. Chiến thuật Tái cấu trúc tài sản
Các công ty có thể bán những tài sản hiện hữu hoặc mua thêm các tài sản mới để tránh việc bị thâu tóm.
Các công ty mục tiêu thường bán hoặc loại bỏ tài sản vì:
- Công ty mục tiêu có thể sắp xếp lại hợp lý hơn các tài sản, các bộ phận kinh doanh
khác nhau mà trước đây được phân bổ hoặc kinh doanh không hiệu quả. Từ việc thực
hiện chiến lược tái cấu trúc này sẽ làm cho giá trị công ty mục tiêu gia tăng, để từ đó
làm gia tăng giá cổ phiếu của công ty mục tiêu. Như vậy, có thể nói sau khi thực hiện
thoái vốn những bộ phận kinh doanh không hiệu quả sẽ làm giảm sức hấp dẫn của
công ty mục tiêu trước các công ty thâu tóm.
- Lý do thứ hai liên quan đến việc có thể công ty thâu tóm chỉ quan tâm đến một mảng
kinh doanh hay một bộ phận tài sản đặc biệt nào đó của công ty mục tiêu mà thôi. Từ
đó, công ty mục tiêu có thể làm giảm sự quan tâm của công ty thâu tóm bằng cách
bán đi mảng kinh doanh hoặc mảng tài sản này.
Các công ty mục tiêu thường mua thêm tài sản vì:
- Có thể công ty thâu tóm chỉ quan tâm đến công ty mục tiêu trong tình trạng nguyên
thủy. Việc bổ sung một bộ phận kinh doanh không liên quan có thể làm cho công ty
mục tiêu trở nên kém hấp dẫn hơn.
- Luật chống độc quyền ở Mỹ được xây dựng để ngăn cấm các thương vụ sáp nhập
nhằm triệt tiêu khả năng cạnh tranh. Từ đó, công ty mục tiêu có thể mua thêm một
mảng kinh doanh hoặc một tài sản nào đó mà từ mảng kinh doanh hoặc tài sản mua
thêm này làm nảy sinh vấn đề chống độc quyền đối với công ty thâu tóm.
2.4.2.5. Một số chiến lược khác Giao dịch khóa
Giao dịch khóa là biện pháp chống thâu tóm tương tự “cận vệ trắng”, nhưng công ty mục
tiêu bán tài sản (hoặc cả cổ phần) cho bên thân thiện, chứ không phải bán quyền sở hữu.
Làm cho công ty kém hấp dẫn hơn với bên thâu tóm bằng cách bán hoặc cấp quyền chọn đối
với tài sản mà đối thủ muốn nhất. Thường thông qua “quyền chọn khóa”: cho phép bên thân
thiện mua tài sản hoặc cổ phần khi có thay đổi quyền kiểm soát. Hiệu lực vẫn tồn tại ngay
cả khi bên thâu tóm chỉ sở hữu dưới 51% cổ phần. Một số giao dịch bị tòa án tuyên vô hiệu
vì hạn chế cạnh tranh hoặc ngăn cản đấu giá công bằng (vi phạm Đạo luật Williams). Phí chấm dứt
Phí chấm dứt là khoản bồi thường mà công ty mục tiêu phải trả cho bên chào mua nếu
thương vụ thất bại vì bị bên khác mua mất. Khoản phí này dùng để bồi hoàn chi phí giao
dịch cho bên mua ban đầu, khuyến khích nhà thầu nghiêm túc tham gia và gián tiếp rào cản
thâu tóm thù địch. Mức phí thường từ 2–3% giá trị thương vụ, nếu >5% thường bị tòa bác
bỏ vì cản trở đấu giá tự do.
Ngoài ra còn một hình thức gọi là Phí chấm dứt ngược, cho phép bên mua rút lui bằng cách
trả phí cho bên bán (thường 3–5%), được dùng nhiều trong thương vụ của quỹ đầu tư tư nhân.
Điều khoản No shop, Go shop
- No shop: Công ty mục tiêu cam kết không tìm kiếm hay đàm phán với người mua
khác ngoài bên đã ký hợp đồng, được dùng để bảo vệ “hiệp sĩ trắng” hoặc bên mua
thân thiện. Tuy nhiên, không bị coi là bất hợp pháp nếu không vượt quá giới hạn
- Go shop: Ngược lại với no-shop: yêu cầu công ty mục tiêu phải tìm kiếm đề nghị tốt
hơn trong thời gian nhất định. Giúp ban lãnh đạo chứng minh với cổ đông rằng họ đã
tối ưu hóa giá trị. Nhưng nhược điểm là thời gian quá ngắn, ít tác dụng trong ngành
có ít người mua tiềm năng. TÀI LIỆU THAM KHẢO
- Tài liệu M&A của TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên
-Gaughan, Patrick, “Mergers, Acquisitions and Corporate Restructuring,” Wiley, 2018