Bài thu hoạch chương 5 Các chiến thuật thâu tóm thù địch môn Sáp nhập, mua lại và tái cấu trúc doanh nghiệp | Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh

ĐẠI HỌC UEH
TRƯỜNG KINH DOANH UEH KHOA TÀI CHÍNH
BÀI THU HOẠCH CHƯƠNG 5
MÔN HỌC: HỢP NHẤT, SÁP NHẬP VÀ TÁI CẤU TRÚC DOANH NGHIỆP
Giảng viên hướng dẫn: TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên Mã lớp học phần: 25C1FIN50509005
Họ và tên sinh viên: Lê Thị Trà My Mã số sinh viên: 31231027034
TP Hồ Chí Minh, ngày 23 tháng 11 năm 2025
MỤC LỤC
1. Tổng quan về thâu tóm – thâu tóm thù địch ............................................................................................................ 3
1.1. Tổng quan về thâu tóm .......................................................................................................................................... 3
1.1.1. Các quan điểm về thâu tóm ......................................................................................................................... 3
1.1.2. Các hình thức thâu tóm ................................................................................................................................. 4
1.2. Tổng quan về thâu tóm thù địch ......................................................................................................................... 4
1.2.1. Động cơ thực hiện thâu tóm thù địch ....................................................................................................... 4
1.2.2. Quy trình thực hiện thương vụ thâu tóm thù địch ................................................................................ 5
2. Các chiến thuật phòng, chống thâu tóm thù địch ................................................................................................... 6
2.1. Các quan điểm về phòng, chống thâu tóm thù địch ..................................................................................... 6
2.2. Lý do công ty mục tiêu phải thực hiện các chiến thuật phòng và chống thâu tóm ............................. 7
2.3 Mục tiêu của các chiến thuật phòng và chống thâu tóm: ............................................................................. 8
2.4. Các chiến thuật phòng, chống thâu tóm thù địch .......................................................................................... 8
2.4.1. Nhóm các chiến thuật thực hiện nhằm ngăn cản việc bị mua lại trước khi trở thành công ty
mục tiêu (being in play) – Các chiến thuật phòng thâu tóm .......................................................................... 9
2.4.1.1. Chiến thuật phòng thâu tóm thông qua Điều lệ công ty ............................................................. 9
2.4.1.2. Chiến thuật Cây dù vàng (Golden Parachutes) .......................................................................... 10
2.4.1.3. Chiến thuật Viên thuốc độc .............................................................................................................. 11
2.4.2. Các chiến thuật ngăn cản việc mua lại sau khi trở thành tầm ngắm – Chiến thuật chống thâu
tóm của công ty mục tiêu....................................................................................................................................... 13
2.4.2.1. Chiến thuật Thư xanh và thỏa thuận giới hạn việc nắm giữ cổ phần (Greenmail and
Standstill agrrements) ........................................................................................................................................ 13
2.4.2.2. Chiến thuật Hiệp sĩ áo trắng (White Knight) và Địa chủ áo trắng (White Squire) ......... 14
2.4.2.3. Chiến thuật Tái cấu trúc vốn (recapitalization) và mua lại cổ phần của chính mình
(Repurchases) ....................................................................................................................................................... 14
2.4.2.4. Chiến thuật Tái cấu trúc tài sản (Asset Restructurings) .......................................................... 15
TÀI LIỆU THAM KHẢO .............................................................................................................................................. 17 2
CÁC CHIẾN THUẬT THÂU TÓM THÙ ĐỊCH
1. Tổng quan về thâu tóm – thâu tóm thù địch
1.1. Tổng quan về thâu tóm
1.1.1. Các quan điểm về thâu tóm
“Thâu tóm là một giao dịch hoặc một chuỗi giao dịch mà tại đó một người (cá
nhân, các cá nhân hoặc công ty) tiếp nhận sự kiểm soát tài sản của công ty mục
tiêu, bằng hình thức trực tiếp là trở thành người sở hữu của các tài sản đó hay
bằng hình thức gián tiếp là chiếm lấy quyền kiểm soát, quản lý của công ty mục tiêu.”
- Weinberg & Blank, Takeovers and Mergers (1979)
“Thâu tóm là hoạt động dùng để chỉ một công ty này tìm cách nắm giữ quyền
kiểm soát một công ty khác thông qua việc nắm giữ toàn bộ hoặc một phần cổ
phần hoặc toàn bộ tài sản của công ty để kiểm soát toàn bộ quyết định của công ty.”
- Patrick A. Gaughan, Mergers, Acquisitions, and
Corporate Restructurings (2002)
“Thâu tóm là hoạt động được thực hiện thông qua việc giao dịch cổ phiếu có
quyền biểu quyết của công ty mục tiêu với công ty đi thâu tóm, bất chấp cuộc
giao dịch này có mang tính chất sáp nhập hay không.”
- Sandra Betton, B. Espen Eckbo, Karin S. Thorburn, Corporate Takeovers (2008) 3
“ Thâu tóm là một hình thức sáp nhập mà trong đó công ty đi thâu tóm sẽ tìm
cách kiểm soát công ty mục tiêu thông qua việc mua cổ phiếu của công ty này.
Nói cách khác, thâu tóm là một quá trình chuyển giao quyền kiểm soát công ty
từ nhóm cổ đông này sang nhóm cổ đông khác.”
- Thomas Mathew, Corporate Restructuring (2014)
Tóm lại, thâu tóm là một hoạt động xảy ra khi một công ty được gọi là công ty
thâu tóm tìm cách nắm giữ quyền kiểm soát của một hoặc nhiều công ty khác gọi
là công ty mục tiêu thông qua việc mua toàn bộ hoặc một tỷ lệ cổ phiếu đủ để
nắm quyền kiểm soát công ty mục tiêu.
1.1.2. Các hình thức thâu tóm
• Thâu tóm thân thiện: là hình thức mà các công ty trong thương vụ luôn đạt
được các thỏa thuận theo nguyên tắc tình nguyện, tận tâm, có thiện chí và cùng có lợi.
• Thâu tóm thù địch: Là một thương vụ thâu tóm mà theo đó lời đề nghị chào
mua của công ty thâu tóm luôn bị công ty mục tiêu từ chối nhưng công ty thâu
tóm vẫn quyết tâm thực hiện thương vụ.
1.2. Tổng quan về thâu tóm thù địch
1.2.1. Động cơ thực hiện thâu tóm thù địch
Động cơ lớn nhất mà công ty thâu tóm thực hiện thương vụ thâu tóm thù địch là
để nắm được quyền kiểm soát công ty mục tiêu. Chú ý:
Công ty thâu tóm phải thực hiện thâu tóm thù địch vì: 4
• Công ty thâu tóm khởi đầu bằng những tín hiệu thân thiện phát đến cho công ty
mục tiêu, nhưng thay vì nhận được sự đồng ý của công ty mục tiêu, công ty đi
thâu tóm lại bị công ty mục tiêu từ chối, thậm chí công ty đi thâu tóm còn nhận
được những phản ứng không thân thiện từ công ty mục tiêu, khiến công ty thâu
tóm phải thay đổi chiến thuật từ thân thiện sang thù địch.
• Công ty thâu tóm biết rằng việc thâu tóm thân thiện là không thể thực hiện
được nên bắt đầu luôn bằng một hành động thù địch.
• Đây có thể xem là một biện pháp phòng thủ chống thâu tóm của công ty mục
tiêu. Công ty thâu tóm trước đó có thể là công ty mục tiêu, để phòng chống thâu
tóm, công ty mục tiêu quay sang mua lại công ty đang có ý định thâu tóm mình,
và dĩ nhiên không thể thâu tóm thân thiện với kẻ thù của mình.
• Lợi ích sau khi thâu tóm thù địch cao hơn so với thâu tóm thân thiện về bộ máy
quản lý: Một cuộc thâu tóm thù địch nếu diễn ra thành công, có thể khiến bộ máy
quản lý công ty mục tiêu thay đổi hoàn toàn. Vì vậy, nếu công ty thâu tóm cho
rằng việc thay đổi ban quản lý công ty mục tiêu sẽ khiến công ty mục tiêu phát
triển và lớn mạnh hơn nữa, công ty thâu tóm có thể lựa chọn tấn công thù địch ngay từ đầu.
• Quan điểm cá nhân: việc lựa chọn một cuộc tấn công thù địch cũng có thể đến
từ cảm xúc cá nhân của người giữ vị trí quan trọng trong công ty thâu tóm.
1.2.2. Quy trình thực hiện thương vụ thâu tóm thù địch Gồm các bước:
• Bước 1: Công ty thâu tóm xác định động cơ của thương vụ thâu tóm và công ty mục tiêu. 5
• Bước 2: Công ty thâu tóm định giá công ty mục tiêu để trên cơ sở đó đề xuất giá chào mua.
• Bước 3: Công ty thâu tóm đàm phán các điều kiện với công ty mục tiêu: Giá
chào mua cổ phiếu, các điều khoản thanh toán, điều kiện tài chính, tiềm năng
triển vọng của công ty thâu tóm….
• Bước 4: Công ty thâu tóm xây dựng các chiến thuật thâu tóm dựa trên phản
ứng của công ty mục tiêu. Có 3 chiến thuật thâu tóm mà công ty thâu tóm cân nhắc là:
Chiến thuật Bear Hugs
Chiến thuật Tender Offers
Chiến thuật Proxy Fights
• Bước 5: Công ty thâu tóm thực hiện các chiến thuật thâu tóm, nếu thương vụ
thâu tóm thành công sẽ xử lý các vấn đề hậu thâu tóm.
2. Các chiến thuật phòng, chống thâu tóm thù địch
2.1. Các quan điểm về phòng, chống thâu tóm thù địch
Theo Donald DePamphilis (2011): “Chiến thuật phòng thâu tóm là những hành
động, những biện pháp được công ty mục tiêu thực hiện nhằm ngăn cản hành
động thâu tóm các công ty thâu tóm. Chiến thuật chống thâu tóm là những hành
động, những biện pháp được thiết kế để làm chậm lại các diễn biến có thể xảy ra
từ thương vụ thâu tóm xuất phát từ lời đề nghị chào mua không mong muốn
hoặc buộc công ty đi mua phải trả giá cao hơn để công ty thâu tóm phải từ bỏ ý đồ thâu tóm”. 6
Theo Mohit Chawla (2015): “Chiến thuật chống thâu tóm là việc công ty mục
tiêu thực hiện một nhóm các biện pháp nhằm bảo vệ công ty mục tiêu trước sự
đe dọa thâu tóm của công ty thâu tóm”.
Chiến thuật phòng, chống thâu tóm thù địch là những hành động, những biện
pháp, những chiến thuật mà công ty mục tiêu sử dụng để chống lại những hành
động có liên quan đến thâu tóm của các công ty thâu tóm tiềm năng.
2.2. Lý do công ty mục tiêu phải thực hiện các chiến thuật phòng và chống thâu tóm
Câu trả lời chỉ đơn giản là vì các cổ đông công ty mục tiêu có niềm tin rằng, lợi
ích của công ty mục tiêu khi tồn tại độc lập là lớn hơn so với lợi ích mà công ty
mục tiêu nhận được khi bán lại công ty. Kết quả này xảy ra là do nhiều nguyên
nhân, trong đó có 2 nguyên nhân nổi bật:
• Do tình trạng bất cân xứng thông tin xảy ra, tạo nên khoảng cách kỳ vọng về
giá giữa bên bán và bên mua.
o Các cổ đông của công ty mục tiêu biết được, trong tương lai công ty sẽ tung ra
thị trường những sản phẩm mới, công ty mục tiêu có nhiều cơ hội đạt được mức
sinh lợi cao hơn, dẫn tới giá cổ phiếu của công ty mục tiêu sẽ gia tăng, trong khi
công ty thâu tóm lại đang chào mua công khai cổ phiếu của công ty mục tiêu với giá thấp hơn.
o Cơ sở định giá của bên mua thường là giá thị trường cộng với một phần giá trị
thặng dư để mua quyền kiểm soát. Trong khi đó, bên bán thường dựa vào một
trong các cơ sở: (i) giá thị trường (hoặc tham chiếu với giá thị trường) cao nhất
của công ty tại thời điểm thị trường thuận lợi nhất; (ii) giá trị thương vụ M&A
cao nhất của một công ty có nhiều điểm tương đồng đã thành công; (iii) giá trị tài
sản hiện hữu cộng với giá trị tài sản vô hình (như thương hiệu hay các bằng sáng 7
chế) do công ty tự định giá. Thị trường càng ảm đạm, khoảng cách về kỳ vọng
giá càng tăng và tỷ lệ các thương vụ thành công sẽ giảm xuống trừ phi bên mua sẵn sàng trả giá cao.
• Vấn đề đại diện: Hội đồng quản trị công ty mục tiêu thường bị thay thế sau khi
bị thâu tóm có thểkhiến cho lợi ích của Hội đồng quản trị công ty mục tiêu bị tổn
thất. Do đó để “giữ ghế” kèm các quyền lợi của mình, Hội đồng quản trị công ty
mục tiêu phải thực hiện các chiến thuật chống lại.
2.3 Mục tiêu của các chiến thuật phòng và chống thâu tóm:
Các chiến thuật phòng và chống thâu tóm thường hướng đến hai mục tiêu chính sau đây:
• Ngăn chặn công ty thâu tóm thực hiện thâu tóm công ty mục tiêu.
• Trong trường hợp việc thâu tóm là không tránh khỏi, mục tiêu của các chiến
thuật phòng và chống thâu tóm của công ty mục tiêu hướng đến là tối đa hóa lợi
ích cho các cổ đông của công ty mục tiêu, làm cho lợi ích của các cổ đông công
ty mục tiêu càng nhiều càng tốt.
2.4. Các chiến thuật phòng, chống thâu tóm thù địch
Chú ý: Có thể tách các chiến thuật phòng thủ (được thực hiện ở giai đoạn trước
khi công ty mục tiêu trở thành tầm ngắm của công ty thâu tóm ra khỏi các chiến
thuật khác (được thực hiện ở giai đoạn sau khi công ty mục tiêu nằm trong tầm
ngắm của công ty thâu tóm). 8
2.4.1. Nhóm các chiến thuật thực hiện nhằm ngăn cản việc bị mua lại trước
khi trở thành công ty mục tiêu (being in play) – Các chiến thuật phòng thâu tóm
2.4.1.1. Chiến thuật phòng thâu tóm thông qua Điều lệ công ty
Điều lệ công ty (Corporate Charter) liên quan đến các điều khoản quy định và
các văn bản pháp lý dựa trên các điều lệ để quản trị công ty. Trong số các quy
định, điều lệ được công ty soạn thảo có thể bao gồm cả các điều khoản liên quan
đến hoạt động thâu tóm (Takeover) đặc biệt là liên quan đến hoạt động phòng
thâu tóm. Thông thường các công ty soạn thảo điều lệ với mục tiêu làm cho việc
mua lại (thâu tóm) công ty khó khăn hơn.
o Điều lệ liên quan đến Hội đồng quản trị được phân loại (Classified Board) hay
Hội đồng quản trịkhông được phân loại (Unclassified Board):
▪ Hội đồng quản trị không được phân loại (Unclassified Board) là kiểu hội đồng
quản trị mà mỗi năm các cổ đông có thể tiến hành bầu chọn lại tất cả các thành
viên trong Hội đồng quản trị.
▪ Hội đồng quản trị được phân loại (Classified Board) là kiểu hội đồng quản trị
mà trong đó chỉcó một số thành viên Hội đồng quản trị được bầu chọn lại vào
mỗi năm, và có nhiệm kỳ hoạt động trong nhiều năm.
=> Hội đồng quản trị được phân loại có thể làm cho công ty mua lại tốn thêm
thời gian cần thiết để có được đa số ghế trong Hội đồng quản trị.
Ví dụ: Nếu trong điều lệ công ty có quy định 1/3 thành viên trong Hội đồng
quản trị được bầu chọn mỗi năm, với nhiệm kỳ hoạt động trong 3 năm thì công
ty mua lại chỉ có thể nắm được quyền kiểm soát 1/3 số ghế trong năm thứ 1 sau
khi mua lại. Vào năm sau thì công ty mua lại chỉ có thể kiểm soát được 2/3 số 9
ghế. Do đó, công ty mua lại không thể thay đổi Hội đồng quản trị nhanh chóng như họ mong muốn.
o Các điều khoản đại đa số (Supermajority Provisions):
Điều lệ công ty cũng có thể quy định các điều khoản đại đa số liên quan đến tỷ lệ
phần trăm cổ phần biểu quyết tán thành cần thiết để chấp thuận một số giao dịch
quan trọng trong đó có hoạt động sáp nhập. Điều khoản đại đa số trong bản điều
lệ của công ty thường quy định tỷ lệ phần trăm cần thiết này phải cao hơn 50%
hoặc là 2/3. Điều khoản đại đa số có thể làm gia tăng khó khăn cho hoạt động
mua lại khi công ty thâu tóm phải đối mặt với Hội đồng quản trị thù địch.
2.4.1.2. Chiến thuật Cây dù vàng (Golden Parachutes)
Chiến thuật này đề cập đến khoản tiền thỏa thuận trợ cấp thôi việc hấp dẫn
(Severance Packages), đền bù cho Ban giám đốc công ty mục tiêu nếu công ty
buộc họ phải chấm dứt công việc trước thời hạn hợp đồng. Thỏa thuận này sẽ
ngăn cản việc sáp nhập vì sẽ làm gia tăng chi phí mua lại cho công ty đi thâu
tóm. Tuy nhiên, có những bằng chứng được trưng ra từ các nghiên cứu trước là
hiệu quả ngăn cản của chiến thuật Cây dù vàng là không cao bởi vì khoản tiền
thỏa thuận trợ cấp thôi việc có thể chỉ là một phần nhỏ trong tổng chi phí mua lại
của công ty thâu tóm. Ngoài ra, một vài tranh luận cho rằng chiến thuật Cây dù
vàng thật ra lại làm gia tăng xác suất mua lại. Lý do ở đây đó là, mặc dù ban
giám đốc ở công ty bị mua lại có xu hướng tự nhiên là chống lại bất kỳ cuộc mua
lại nào bởi vì họ sẽ bị mất việc làm khi công ty bị thâu tóm nhưng với một khoản
tiền lớn cho thỏa thuận trợ cấp thôi việc sẽ làm dịu bớt sự thiệt hại của họ từ hoạt
động mua lại, để từ đó làm giảm khuynh hướng ban giám đốc công ty mục tiêu ngăn cản việc mua lại. 10
2.4.1.3. Chiến thuật Viên thuốc độc
o Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ nhất – Kế hoạch cổ phiếu ưu đãi
Để thực hiện chiến thuật này, công ty mục tiêu sẽ phát hành ra loại cổ phiếu ưu
đãi có khả năng chuyển đổithành cổ phiếu thường, mang lại những quyền lợi
nhất định cho người nắm giữ những cổ phiếu này trong điều kiện nếu công ty bị
thâu tóm. Chiến thuật này sẽ làm cho tỷ lệ sở hữu của công ty thâu tóm bị pha loãng.
o Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ hai - Flip-over right
Để thực hiện chiến thuật này, công ty mục tiêu sẽ phát hành cổ tức cho cổ đông
thường dưới dạng quyền chọn. Các quyền chọn này sẽ cho phép cổ đông có
quyền mua cổ phiếu ưu đãi của công ty mục tiêu với một mức giá chiết khấu.
Các quyền chọn này thường tồn tại trong một khoảng thời gian cố định (10 năm).
Trước khi xảy ra sự kiện kích hoạt, các quyền chọn này chưa thể thực hiện được,
tức là các quyền chọn này được giao dịch cùng với cổ phiếu thường và có thể
được HĐQT của công ty mục tiêu mua lại với một mức giá danh nghĩa. Tuy
nhiên, sau khi sự kiện kích hoạt diễn ra, các quyền chọn này sau khi được thực
hiện sẽ làm pha loãng trầm trọng cổphần của công ty đi thâu tóm.
o Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ ba – Flip – in right
Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ ba – Flip – in giống chiến thuật Viên
thuốc độc thế hệ thứ hai– Flip –over ở chỗ chiến thuật này cũng cho phép cổ
đông của công ty mục tiêu quyền mua cổ phiếu của công ty ở một mức giá thấp,
các quyền chọn này cũng chỉ có thể thực hiện được sau khi xảy ra sự kiện kích
hoạt. Tuy nhiên, điểm khác biệt giữa Chiến thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ ba –
Flip – in và chiến thuật Viên thuốc độc thế hệthứ hai– Flip – over là ở chỗ Chiến
thuật Viên thuốc độc thế hệ thứ ba – Flip – in cho phép cổ đông của công ty mục 11
tiêu quyền mua cổ phiếu của công ty trước khi công ty bị sáp nhập. Viên thuốc
độc – Flip - in sau khi bịkích hoạt sẽ làm tăng chi phí thâu tóm của công ty đi
thâu tóm thông qua việc làm tăng số lượng cổ phần của công ty mục tiêu. Công
ty thâu tóm phải tốn nhiều tiền hơn để mua lại cổ phần của công ty mục tiêu
trong giao dịch Cash - for share exchange hoặc phải phát hành nhiều cổ phần
hơn trong giao dịch Share - for share exchange.
Các quyền chọn dạng Flip - in này sau khi được thực hiện sẽ làm pha loãng cổ
phần và quyền biểu quyết của công ty mục tiêu và do đó khiến công ty thâu tóm
khó có thể mua lại một lượng lớn cổ phần của công ty mục tiêu thông qua thị
trường mở, thông qua đàm phán hoặc thông qua lời chào mua công khai 1 phần.
o Kế hoạch thoái vốn (Back-end Plan)
Với chiến thuật viên thuốc độc dạng Back – end, công ty mục tiêu cũng phát
hành cổ tức cho cổ đông dưới dạng quyền chọn. Các quyền chọn này cho phép
cổ đông có quyền đề nghị công ty mục tiêu chuyển đổi cổ phiếu mà họ đang nắm
giữ sang tiền mặt hoặc các chứng khoán khác có giá trị bằng với một mức giá
Back – end cụ thể đã thiết lập trước. Cũng như chiến thuật viên thuốc độc dạng
Flip – in và Flip – over, các quyền chọn này có thể được HĐQT công ty mục tiêu
mua lại với một mức giá danh nghĩa, được giao dịch cùng với cổ phiếu thường
và không thể thực hiện được trước khi sự kiện kích hoạt được diễn ra. Tuy nhiên,
sau khi sự kiện kích hoạt diễn ra, các quyền chọn này không thể bị mua lại và
các cổ đông của công ty mục tiêu – ngoại trừ công ty thâu tóm – có thể thực hiện
quyền chọn thông qua việc chào mua cổ phần thường của họ với công ty phát hành.
o Kế hoạch biểu quyết (Voting plans) 12
Với chiến thuật viên thuốc độc dạng Voting plans, công ty mục tiêu sẽ trả cổ tức
cho cổ đông dưới dạng cổ phiếu ưu đãi mà những cổ phiếu ưu đãi này sẽ cho
phép cổ đông nắm giữ được quyền “siêu biểu quyết” khi có một cá nhân hoặc tổ
chức bên ngoài nào mua lại một tỷ lệ lớn cổ phiếu của công ty mục tiêu. Chiến
thuật này sẽ làm pha loãng trầm trọng quyền biểu quyết trong công ty mục tiêu.
Từ đó, ngăn không cho công ty thâu tóm giành được quyền kiểm soát công ty mục tiêu.
2.4.2. Các chiến thuật ngăn cản việc mua lại sau khi trở thành tầm ngắm –
Chiến thuật chống thâu tóm của công ty mục tiêu
2.4.2.1. Chiến thuật Thư xanh và thỏa thuận giới hạn việc nắm giữ cổ phần
(Greenmail and Standstill agrrements)
Chú ý: Greenmail - Thư xanh liên quan đến việc những người bên ngoài mua cổ
phiếu của một công ty sau đó buộc công ty phải mua lại các cổ phiếu đó với giá
ưu đãi để tránh bị chiếm quyền kiểm soát.
Giám đốc của công ty mục tiêu có thể thực hiện chiến thuật mua lại cổ phiếu
của chính công ty mình (targeted repurchase) để ngăn chặn trước một thương vụ
mua lại. Trong phương thức này, công ty mua lại chính cổ phiếu của công ty
mình từ một công ty đề nghị mua lại, thường là ở mức giá cao, với điều kiện là
người bán cổ phiếu hứa không mua lại công ty mục tiêu trong một khoảng thời
gian quy định. Khoản thanh toán như vậy được gán cho là thư xanh (greenmail).
Một thỏa thuận giới hạn việc nắm giữ cổ phần (standstill agreement) xảy ra
khi công ty mua lại đồng ý, với một khoản tiền phí, giới hạn mức nắm giữ cổ
phần của công ty mục tiêu. Như một phần của thỏa thuận, công ty mua lại
thường hứa cho công ty mục tiêu được ưu tiên là người đầu tiên được mời hoặc
là người đầu tiên có quyền từ chối mua lại cổ phiếu của mình khi công ty mua lại
bán cổ phần đang nắm giữ. 13
Lời hứa này nhằm ngăn chặn một lượng cổ phần của công ty mục tiêu rơi vào
tay của các công ty muốn mua lại khác.
2.4.2.2. Chiến thuật Hiệp sĩ áo trắng (White Knight) và Địa chủ áo trắng (White Squire)
o Công ty mục tiêu khi phải đối diện với lời đề nghị sáp nhập không thân thiện
có thể sắp xếp để được sáp nhập với một công ty thâu tóm khác thân thiện hơn,
công ty thâu tóm này sẽ được gọi là Hiệp sĩ áo trắng. Hiệp sĩ áo trắng được ủng
hộ chỉ đơn giản là vì họ sẵn lòng trả giá cao hơn để mua lại công ty. Bên cạnh
đó, họ cũng có thể hứa là không cho nhân viên nghỉ việc, không sa thải các giám
đốc hoặc không bán đi một số bộ phận kinh doanh trong công ty.
o Ban giám đốc thay vì muốn tránh việc bị mua lại có thể mời một bên thứ ba
đầu tư vào công ty,với điều kiện họ phải bỏ phiếu cho ban điều hành và không
mua cổ phần bổ sung. Bên thứ ba này được gọi là Địa chủ áo trắng.
2.4.2.3. Chiến thuật Tái cấu trúc vốn (recapitalization) và mua lại cổ phần của
chính mình (Repurchases)
Ban điều hành công ty mục tiêu có thể tiến hành vay nợ để mua lại cổ phần của chính mình.
Thứ nhất, khi công ty mục tiêu gia tăng nợ sử dụng trong cấu trúc vốn, nhờ vào
sự gia tăng trong khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế của lãi vay làm cho giá cổ
phiếu của công ty có sự gia tăng. Từ sự gia tăng trong giá cổ phiếu của công ty
mục tiêu sẽ làm cho thương vụ mua lại trở nên ít hấp dẫn hơn dưới góc độ của
công ty thâu tóm. Tuy nhiên, chiến thuật này chỉ nên được sử dụng ở những
công ty sở hữu cấu trúc vốn có mức độ nợ thấp hơn mức độ nợ tối ưu và dòng tiền ổn định.
Thứ hai, ban điều hành công ty mục tiêu có thể phát hành chứng khoán mới
nhằm gia tăng quyền bỏ phiếu và kiểm soát so với trước khi thực hiện tái cấu 14
trúc vốn. Việc gia tăng quyền kiểm soát cũng sẽ làm cho việc mua lại mang tính
thù địch trở nên khó khăn hơn.
Thứ ba, các công ty có quá nhiều tiền mặt trên bảng cân đối kế toán thường được
xem là những công tymục tiêu hấp dẫn trong mắt các công ty thâu tóm. Khi nói
đến tái cấu trúc vốn, công ty mục tiêu có thể dùng lượng tiền mặt này để chi trả
cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu, khi đó làm giảm mức độ hấp dẫn của công ty trước
những công ty mua lại mang tính thù địch.
2.4.2.4. Chiến thuật Tái cấu trúc tài sản (Asset Restructurings)
Các công ty có thể bán những tài sản hiện hữu hoặc mua thêm các tài sản mới để
tránh việc bị thâu tóm. Các công ty mục tiêu thường bán hoặc loại bỏ tài sản vì:
o Công ty mục tiêu có thể sắp xếp lại hợp lý hơn các tài sản, các bộ phận kinh
doanh khác nhau mà trước đây được phân bổ hoặc kinh doanh không hiệu quả.
Từ việc thực hiện chiến lược tái cấu trúc này sẽ làm cho giá trị công ty mục tiêu
gia tăng, để từ đó làm gia tăng giá cổ phiếu của công ty mục tiêu. Như vậy, có
thể nói sau khi thực hiện thoái vốn những bộ phận kinh doanh không hiệu quả sẽ
làm giảm sức hấp dẫn của công ty mục tiêu trước các công ty thâu tóm.
o Lý do thứ hai liên quan đến việc có thể công ty thâu tóm chỉ quan tâm đến một
mảng kinh doanh hay một bộ phận tài sản đặc biệt nào đó của công ty mục tiêu
mà thôi. Từ đó, công ty mục tiêu có thể làm giảm sự quan tâm của công ty thâu
tóm bằng cách bán đi mảng kinh doanh hoặc mảng tài sản này.Các công ty mục
tiêu thường mua thêm tài sản vì:
o Có thể công ty thâu tóm chỉ quan tâm đến công ty mục tiêu trong tình trạng
nguyên thủy. Việc bổsung một bộ phận kinh doanh không liên quan có thể làm
cho công ty mục tiêu trở nên kém hấp dẫn hơn. 15
o Luật chống độc quyền ở Mỹ được xây dựng để ngăn cấm các thương vụ sáp
nhập nhằm triệt tiêu khả năng cạnh tranh. Từ đó, công ty mục tiêu có thể mua
thêm một mảng kinh doanh hoặc một tài sản nào đó mà từ mảng kinh doanh
hoặc tài sản mua thêm này làm nảy sinh vấn đề chống độc quyền đối với công ty thâu tóm. 16
TÀI LIỆU THAM KHẢO
Nguyễn Thị Uyên Uyên. (2025). Slide bài giảng môn Hợp nhất, Sáp nhập và Tái
cấu trúc doanh nghiệp. Trường Đại học Kinh tế TP. Hồ Chí Minh
Gaughan, P. A. (2017). Mergers, acquisitions, and corporate restructurings (7th ed.). Wiley.
Weston, J. F., Mitchell, M. L., & Mulherin, J. H. (2004). Takeovers, restructuring,
and corporate governance. Pearson.
DePamphilis, D. (2019). Mergers, acquisitions, and other restructuring activities (11th ed.). Academic Press.
Andrade, G., Mitchell, M., & Stafford, E. (2001). New evidence and perspectives
on mergers. Journal of Economic Perspectives, 15(2), 103–120.
Harford, J. (2005). What drives merger waves? Journal of Financial Economics, 77(3), 529–560.
Rhodes‐Kropf, M., Robinson, D. T., & Viswanathan, S. (2005). Valuation waves
and merger activity. Journal of Financial Economics, 77(3), 561–603.
Rau, P. R., & Stouraitis, A. (2011). Patterns in mergers and acquisitions deals:
Industry shocks and financing waves. Review of Financial Studies, 24(7), 2267– 2312. 17