Bài Thu Hoạch Chương 5 môn Sáp nhập, mua lại và tái cấu trúc doanh nghiệp | Trường Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO
ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH
MÔN HỌC: SÁP NHẬP, MUA LẠI VÀ TÁI CẤU TRÚC DOANH NGHIỆP 4 BÀI THU HOẠCH CHƯƠNG 5 Giảng viên TS. Nguyễn Thị Uyên Uyên Mã lớp học phần 25C1FIN50509007 Lớp FNP002 Sinh viên thực hiện Trương Đăng Duy 1 MỤC LỤC
BÀI THU HOẠCH CHƯƠNG 5: CÁC CHIẾN LƯỢC THÂU TÓM THÙ ĐỊCH VÀ BIỆN PHÁP
PHÒNG THỦ CỦA DOANH NGHIỆP......................................................................................................3
Lời mở đầu..............................................................................................................................................3
1. TỔNG QUAN VỀ THÂU TÓM THÙ ĐỊCH VÀ BỐI CẢNH PHÁT TRIỂN....................................3
2. HAI TRƯỜNG PHÁI LÝ THUYẾT: “SỰ CỐ THỦ QUẢN LÝ” VÀ “LỢI ÍCH CỔ ĐÔNG”..........4
2.1. Giả thuyết sự cố thủ của ban quản lý (Management Entrenchment).............................................4
2.2. Giả thuyết lợi ích cổ đông (Shareholder Interest Hypothesis).......................................................4
3. PHÂN TÍCH CÁC BIỆN PHÁP PHÒNG THỦ PHỔ BIẾN...............................................................4
3.1. Viên thuốc độc (Poison Pills).......................................................................................................4
(1) Flip-Over........................................................................................................................................5
(2) Flip-In............................................................................................................................................5
(3) Back-End Right..............................................................................................................................5
3.2. Sửa đổi điều lệ công ty (Corporate Charter Amendments)...........................................................5
3.3. Poison Put (Quyền bán chống thâu tóm).......................................................................................5
3.4. Hội đồng quản trị phân loại (Classified Board).............................................................................6
4. TÁC ĐỘNG CỦA BIỆN PHÁP PHÒNG THỦ ĐẾN GIÁ TRỊ CỔ ĐÔNG.......................................6
4.1. Tác động ngắn hạn – thường là tiêu cực.......................................................................................6
4.2. Tác động dài hạn – có thể tích cực................................................................................................6
5. CASE STUDY: ORACLE – PEOPLESOFT (Một trong những trận chiến M&A nổi tiếng nhất).......7
6. QUAN ĐIỂM VỀ PHÁP LÝ: HOA KỲ SO VỚI CHÂU ÂU.............................................................7
7. ĐÁNH GIÁ VÀ BÀI HỌC RÚT RA..................................................................................................7 2
BÀI THU HOẠCH CHƯƠNG 5: CÁC CHIẾN LƯỢC THÂU TÓM THÙ ĐỊCH VÀ BIỆN
PHÁP PHÒNG THỦ CỦA DOANH NGHIỆP Lời mở đầu
Trong môi trường kinh doanh hiện đại, hoạt động thâu tóm và sáp nhập (M&A) luôn là một chủ
đề được quan tâm vì nó ảnh hưởng trực tiếp đến quyền lợi cổ đông, sự ổn định của doanh nghiệp
và thậm chí là chiến lược phát triển dài hạn. Trong đó, thâu tóm thù địch là một dạng đặc biệt
gây nhiều tranh cãi do tính "không tự nguyện" và mức độ xung đột cao giữa bên đi thâu tóm và
công ty mục tiêu. Chính vì vậy, các doanh nghiệp buộc phải xây dựng những biện pháp phòng
thủ nhằm bảo vệ mình trước nguy cơ bị thâu tóm bất ngờ.
Chương 5 của tài liệu đã cung cấp cái nhìn toàn diện về các chiến lược phòng thủ phổ biến, cơ
chế hoạt động, tính hợp pháp, và tác động đến giá trị cổ đông. Bài thu hoạch này sẽ tổng hợp nội
dung, đồng thời nêu ra những góc nhìn cá nhân của em dưới vai trò một sinh viên tài chính năm 3.
1. TỔNG QUAN VỀ THÂU TÓM THÙ ĐỊCH VÀ BỐI CẢNH PHÁT TRIỂN
Thâu tóm thù địch trở nên nổi bật đặc biệt trong thập niên 1980, thời kỳ mà các “corporate
raiders” (kẻ đột kích doanh nghiệp) tìm kiếm lợi nhuận nhanh thông qua việc chiếm quyền kiểm
soát các tập đoàn lớn. Sự gia tăng số lượng vụ thâu tóm thù địch đã kéo theo “cuộc chạy đua vũ
trang” giữa kẻ raider và công ty mục tiêu.
Ban đầu, ban quản lý các công ty khá bị động, ít công cụ phòng vệ.
Nhưng càng về sau, các chiến thuật phòng thủ càng trở nên tinh vi, thậm chí hình thành
cả ngành tư vấn phòng thủ tại các ngân hàng đầu tư lớn.
Đến cuối những năm 1990, đa số các công ty lớn của Mỹ đều trang bị ít nhất một biện pháp
phòng thủ chống thâu tóm. Điều này cho thấy tính quan trọng và phổ biến của chiến lược phòng
vệ trong quản trị doanh nghiệp hiện đại.
2. HAI TRƯỜNG PHÁI LÝ THUYẾT: “SỰ CỐ THỦ QUẢN LÝ” VÀ “LỢI ÍCH CỔ ĐÔNG”
Khi đánh giá các biện pháp phòng thủ, giới nghiên cứu chia thành hai hướng:
2.1. Giả thuyết sự cố thủ của ban quản lý (Management Entrenchment)
Giả thuyết này cho rằng: 3
Ban quản lý sử dụng biện pháp phòng thủ để duy trì quyền lực, chứ không phải vì lợi ích cổ đông.
Việc triển khai các biện pháp phòng thủ làm giảm giá trị cổ phiếu vì thị trường lo rằng
doanh nghiệp tự “khóa cửa” và không sẵn sàng thay đổi để tốt hơn.
Một số nghiên cứu như Malatesta & Walkling cho thấy giá cổ phiếu giảm khi công ty áp dụng viên thuốc độc.
2.2. Giả thuyết lợi ích cổ đông (Shareholder Interest Hypothesis)
Ngược lại, trường phái này tin rằng:
Biện pháp phòng thủ giúp ban quản lý có thời gian thương lượng và tìm kiếm mức giá thâu tóm cao hơn.
Nhờ đó, cổ đông nhận được premium cao hơn thay vì bị bán rẻ.
Ví dụ: trường hợp Oracle – PeopleSoft là minh chứng, khi viên thuốc độc giúp PeopleSoft nâng
giá bán từ 7,7 tỷ lên 10,3 tỷ USD.
→ Từ góc nhìn cá nhân: Em cho rằng cả hai giả thuyết đều đúng tùy bối cảnh. Nếu ban quản lý
thực sự hiệu quả và có tầm nhìn dài hạn, phòng thủ có thể bảo vệ giá trị doanh nghiệp. Nhưng
nếu ban quản lý yếu kém, các biện pháp phòng thủ chỉ khiến công ty rơi vào thế trì trệ và mất cơ hội.
3. PHÂN TÍCH CÁC BIỆN PHÁP PHÒNG THỦ PHỔ BIẾN
3.1. Viên thuốc độc (Poison Pills)
Đây là biện pháp nổi tiếng nhất và được dùng rộng rãi. Có 3 loại chính: (1) Flip-Over
Cho cổ đông mục tiêu quyền mua cổ phiếu của kẻ thâu tóm với giá rẻ.
→ Làm loãng nghiêm trọng giá trị công ty của bên đi mua. 4 (2) Flip-In
Cho phép cổ đông (trừ kẻ thâu tóm) mua thêm cổ phiếu của công ty mục tiêu với giá rất thấp.
→ Khi thực hiện, tỷ lệ sở hữu của kẻ thâu tóm giảm từ 20% xuống còn ~1–2%. (3) Back-End Right
Đảm bảo mức giá back-end cao để ngăn đề nghị hai tầng (two-tier tender offer), vốn có tính ép
buộc với cổ đông nhỏ.
Ví dụ minh họa cơ chế flip-in
Nếu có 1.000 cổ phiếu, raider mua 200, còn 800 thuộc các cổ đông khác.
Khi thuốc độc kích hoạt, mỗi cổ phiếu được quyền mua thêm 12 cổ phiếu → tổng mới = 10.600 cổ phiếu.
→ Raider từ 20% xuống còn 1,89%.
3.2. Sửa đổi điều lệ công ty (Corporate Charter Amendments)
Một số sửa đổi thường dùng:
Hội đồng quản trị nhiệm kỳ lệch pha (Staggered board)
Quy định đa số siêu hạng
Điều khoản giá công bằng (Fair price provisions)
Vốn hóa kép (Dual-class shares)
Các sửa đổi điều lệ này phải được cổ đông thông qua, nhưng trong thực tế đa phần được phê
duyệt vì nhà đầu tư tổ chức thường “ngả về phía ban quản lý”.
3.3. Poison Put (Quyền bán chống thâu tóm)
Công ty phát hành trái phiếu kèm quyền bán lại trong trường hợp bị thâu tóm.
→ Khi raider mua công ty, họ phải trả một lượng tiền khổng lồ để mua lại trái phiếu.
→ Cực kỳ tốn kém và làm nản lòng các thương vụ thù địch.
3.4. Hội đồng quản trị phân loại (Classified Board)
Kết hợp với poison pill tạo thành “tường phòng thủ kép”, khiến kẻ thâu tóm phải mất nhiều năm
để chiếm kiểm soát HĐQT. 5
4. TÁC ĐỘNG CỦA BIỆN PHÁP PHÒNG THỦ ĐẾN GIÁ TRỊ CỔ ĐÔNG
4.1. Tác động ngắn hạn – thường là tiêu cực
Nhiều nghiên cứu ghi nhận:
Giá cổ phiếu giảm ngay khi công ty công bố áp dụng poison pill.
Nhà đầu tư lo ngại ban quản lý muốn tự bảo vệ mình.
Điển hình: Malatesta & Walkling ghi nhận abnormal return = –0,915% quanh ngày công bố.
4.2. Tác động dài hạn – có thể tích cực
Khi công ty thực sự bị thâu tóm, poison pill lại: Tăng giá chào mua
Kích hoạt quá trình đấu giá (auction)
Giúp cổ đông nhận premium cao hơn
Hai nghiên cứu của Georgeson cho thấy:
► Công ty có poison pill được trả premium cao hơn 26%–78% so với công ty không có.
Kết luận cá nhân của em
→ Poison pill không xấu như nhiều người nghĩ; vấn đề nằm ở cách sử dụng.
Nếu dùng để ngăn giao dịch có hại → có ích.
Nếu dùng để củng cố quyền lực cá nhân → gây hại cho cổ đông.
5. CASE STUDY: ORACLE – PEOPLESOFT (Một trong những trận chiến M&A nổi tiếng nhất)
Đây là ví dụ điển hình về việc biện pháp phòng thủ giúp tăng giá trị cổ đông. 6
Oracle muốn mua PeopleSoft với giá 7,7 tỷ USD (2003).
PeopleSoft kích hoạt poison pill → trì hoãn giao dịch 18 tháng.
Khách hàng PeopleSoft còn được cam kết hoàn tiền ("money-back guarantee") nếu
Oracle thâu tóm — một biện pháp phòng thủ sáng tạo.
Giá thâu tóm cuối cùng tăng lên 10,3 tỷ USD.
Tuy nhiên, sau khi thâu tóm, Oracle vẫn sa thải hàng nghìn nhân viên PeopleSoft.
→ Đây là minh chứng rõ ràng cho mâu thuẫn giữa lợi ích cổ đông và lợi ích của nhân viên / cộng đồng.
6. QUAN ĐIỂM VỀ PHÁP LÝ: HOA KỲ SO VỚI CHÂU ÂU Hoa Kỳ
Luật Mỹ cho phép ban quản lý có quyền chủ động mạnh trong việc chống thâu tóm.
Các tòa án như Delaware Chancery Court thường chấp thuận poison pill, miễn là không
cản trở quá trình đấu giá công bằng. Anh và EU
Ưu tiên quyền của cổ đông, không cho phép dùng poison pill theo cách Mỹ đang dùng.
→ Vì vậy, nhiều chiến thuật phòng thủ gần như không thể triển khai ở châu Âu.
7. ĐÁNH GIÁ VÀ BÀI HỌC RÚT RA
Sau khi học Chương 5, em rút ra một số bài học quan trọng:
(1) Không có biện pháp phòng thủ nào “hoàn hảo”
Mỗi biện pháp đều có ưu – nhược điểm, và đôi khi tác động của nó phụ thuộc vào: 7
chất lượng ban quản lý, văn hóa doanh nghiệp, mức độ minh bạch, môi trường pháp lý.
(2) Xung đột lợi ích giữa cổ đông ngắn hạn – dài hạn là thật sự tồn tại
Cổ đông ngắn hạn muốn premium cao → chấp nhận bán nhanh.
Cổ đông dài hạn muốn công ty phát triển → có thể muốn khước từ thâu tóm.
(3) M&A không chỉ là tài chính – mà còn là chính trị nội bộ doanh nghiệp
Các ví dụ như PeopleSoft hay Crown Zellerbach cho thấy yếu tố tâm lý, quyền lực, và chiến lược
cá nhân đóng vai trò rất lớn.
(4) Với tư cách sinh viên tài chính, em nhận ra tầm quan trọng của:
hiểu rõ cấu trúc vốn và quyền biểu quyết,
phân tích tác động dài hạn thay vì chỉ nhìn phản ứng giá cổ phiếu ngắn hạn,
nhìn M&A dưới góc độ chiến lược, không chỉ con số. KẾT LUẬN
Chương 5 đã giúp em hiểu sâu hơn về bản chất của thâu tóm thù địch và các biện pháp phòng thủ
doanh nghiệp. Điều khiến em ấn tượng nhất là sự đa dạng và mức độ sáng tạo của các chiến
thuật, cũng như vai trò lớn của yếu tố pháp lý và quản trị công ty. 8
Từ góc nhìn sinh viên, em thấy rằng việc doanh nghiệp phòng thủ trước thâu tóm không chỉ đơn
thuần là “bảo toàn quyền lực”, mà nhiều khi là cách để bảo vệ giá trị dài hạn và tránh bị chi phối
bởi các mục tiêu lợi nhuận ngắn hạn từ các quỹ đầu cơ hay corporate raiders.
Tuy nhiên, để biện pháp phòng thủ phát huy đúng mục đích, ban quản lý phải đặt lợi ích cổ đông
lên hàng đầu và hành động minh bạch. Đây cũng là định hướng mà các doanh nghiệp hiện đại
đang hướng tới trong xu thế tăng cường quản trị tốt (good corporate governance). 9